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2012 경제전망 - QE3, Operation Twist & Asset Inflation

　

2008년 9월, 리먼브라더스와 베어스턴스의 급사는 지난 30년간 지속된 신용팽창 (credit expansion) 싸이클이 막을 내리고 있음을 신호했다.  신용팽창의 역사는 2차 세계 대전을 통해 대공황으로 부터 탈출한 루즈벨트 시대 부터 시작된 것으로 볼 수 있으나 2008 서브프라임 사태의 모체를 찾기 위해 거슬러 올라가 보면 미국의 본격적인 팽창주의는 결국 공급위주의 경제성장 정책, 즉 supply side (trickle down) economics 를 주창했던 레이건 대통령 시대부터 시작되었던 것을 알 수 있다. 그것은 세율을 내리고 정부 지출을 늘려 경제성장에 자극을 줌으로써 늘어나는 세금 수입으로 정부는 예산 균형을 이룰 수 있게 하겠다는 공격적 경제 철학인 동시에 유권자들의 표심을 얻는데 유리한 정치적 계략이기도 했었다. 

 카터 행정부로부터 물려 받은  1트릴리언 달러의 공적 부채를 레이건 정부는 3트릴리언으로 늘려 놓았고 아버지 부시는 4.4 트릴리언, 빌 클린튼은 6 트릴리언, 아들 부시는 11.5 트릴리언으로 증가시키면서 역대 대통령들은 전형적인 supply side와 케인지언 경제철학을 겸한 경제 정책으로 밀고 나갔다. 참고로 보수공황당이 추구하는 공급주의와 리버럴 민주당의 경제철학인 케인지언 경제학은 서로 상극관계를 이루고 있으나 공적 부채를 늘리고 통화량을 증가시키려는 취지에서 봤을 때, 정치인들에게는 그 두 가지가 모두 유용한 수단이 되어 왔던 것이 사실이다.

정부가 그처럼 돈을 풀어왔던 동안에 알란 그린스팬 연준의장은 장기간의 저금리 정책으로 정부, 기업, 소비자들이 모두 돈을 쉽고 저렴하게 빌려 쓸 수 있는 환경을 유지해 주었고 2006년 2월에 그린스팬의 대를 이은 버냉키 연준위 의장은 그린스팬보다 훨씬 더 공격적인 통화정책으로써 미국은 물론 전 세계가 돈을 더욱 더 쉽고 저렴하게 빌릴 수 있게 해 주었다.

2011년 11월17일, 역사상 처음으로 미국의 공적 부채는 15 트릴리언이 넘게 됨으로써 미 연방 부채는 GDP 대비 100%에 도달하게 되었다. 지난 30년 동안 총 14 트릴리언을 추가로 빌려 쓴 것은 미국의 GDP 성장에도 지대한 영향을 줘 왔었는데 정부의 그와같은 노력은 2008--2009 recession과 2011 심리적 경기 침체로 인한 소비심리 위축으로 생긴 GDP의 공백을 메꾸는데 공헌을 했었다고 볼 수 있다.

서브프라임 사태를 기점으로 팽창신용 싸이클이 종식되면서 가장 시급한 문제에 직면하게 된 곳이 유럽이다. 1999년을 기해 탄생한 유로 (Euro) 단일 화폐 동맹에 가입한 17개국들 중에 리더급 국가들은 현재 미국이 당면하고 있는 문제 보다 훨씬 더 큰 부채로 부터의 시달림을 받고 있다.

자국의 일년 GDP에 비해 두배가 넘었던 그리스는 이미 더 이상 빚에 대한 이자와 원금을 갚을 수 없는 상황에 이르러 급기야는 75%의 부채 탕감을 애원하기에 이르렀고 원금과 이자 상환을 요구하는 채권자들은 그리스 국민들로 하여금 해고와 높은 세율을 감수해 줄 것을 종용하고 있다. 비교적 작은 나라인 그리스의 부채 질환은 벌써 세계 선진국으로 군림해 오고 있던 프랑스와 이태리, 스페인으로 전염되어 그 나라들의 장기 국채 수익률이 뛰어 오르고 그들의 경제는 물론 유로존의 아버지 뻘인 독일의 경제까지 더블딥 불경기로 몰아가고 있다. 유로존의 더블딥은 중국과 인디아, 브라질과 같은 신흥 강국들의 경제에 타격을 줌과 동시에 그나마 회복기미를 보이고 있던 미국까지 더블딥 뤼스크로 접어들게 하고 있다.

그나마 2%의 작은 GDP 성장을 지켜 내면서 극적으로 공황에서 벗어날 수 있었던 미국 경제의 배경에는 버냉키의 양적통화완화가 있다. 아래 차트에서 볼 수 있듯이 2008년 9월, 리먼브라더스와 베어스턴스의 파산을 기점으로 본격화된 금융계의 디레버리지는 급격한 글로벌 불경기로 연결됨으로써 세계 주식과 실물시장은 인터넷 버블이 터진 이후 가장 큰 폭락의 위기에 휩싸였고 서방 선진국들은 본격적으로 디플레이션 스테이지로 올라서게 되었다.

전형적인 케인지언 경제학을 신봉하는 버냉키와 워싱턴 정책가들은 양적통화완화 (QE)와 제로금리, 그리고 정부지출을 통한 경기부양정책 (fiscal stimulus policies)를 펼치면서 디플레이션에 대항했다. 오바마가 이미 대통령으로 당선된 이후인 2008년 11월25일, 버냉키는 일차 양적통화완화 (QE1)을 선언하여 2010년 3월말까지 mortgage backed securities (MBS)를 대거 매입하여 FRB의 주주들인 대형 국제 은행들을 먼저 살려내는데 주력했고 2010년 8월27일에는 QE2 정책을 선언하여 2011년 6월 30일까지 미국 국채를 매입해 주면서 연방 정부의 적자 financing과 FRB 주주 은행들의 balance sheet 강화를 동시에 성취하는데 심혈을 기울였다.

디플레이션을 막기위한 QE정책은 주식과 실물자산 시세를 올리는데 성공했다. QE1 기간동안 S&P500 지수는 36%가 상승했고 오일은 68%, 골드는 36% 각각 뛰어 올랐다. QE2 기간에는 S&P500가 24%, 오일이 27%, 골드가 21% 추가로 상승했다.

하지만 QE정책들이 실시되는 동안 10년만기 국채 수익률은 QE1에서 0.72%, QE2에서는 0.52%가 상승함으로써 오바마의 경기부양책과 제로금리 정책에 역효과를 나타내는 이상현상이 생기고 말았다. QE1  15개월동안 몰기지 금리가 0.69% 떨어지기는 했으나 부동산 시세하락을 막는데 실패하였고 QE2 8개월 동안의에 몰기지 금리는 오히려 0.21%가 오르는 부작용이 생겨 부동산 시세 안정에 도움을 주는데 실패했다.

위에 보이는 그래프2는 독일, 프랑스, 이태리, 스페인의 10년만기 국채 수익률의 추이를 그린 것이다. 그래프2에서 눈에 띠는 것은 유로존의 대표국가들의 장기 채권 수익률이 일제히 상승세를 보이고 있고 그 중에 이태리와 스페인은 이미 위험 수준을 넘어선 것을 쉽게 알 수 있다. 서브프라임 사태로 인한 디플레이션이 은행들의 신용위기로 시작된 것이라고 한다면 2011-2012  경제위기는 유로존의 국가신용 사태로 시작되는 것이라고 볼 수 있다. 유로존의 금융폭탄 도화선에 불이 붙여진 것이다.

2011년 4월 하순경에 버냉키가 QE2 정책을 예정대로 6월30일에 종식시키고 QE3에 대한 언급이 없자 주식과 실물시세는 일제히 하락세로 돌아섰었고 QE 정책의 연속성이 사라지면서 제조산업의 건강상태를 알려주는 PMI (Purchasing Managers Index)는 급락세로 돌아서고 말았다. 문제는 미래에 대한 불확실성 (lack of confidence) 이었다.

유로존 문제와 서방선진국들의 수요 (demand) 부족현상은 버냉키의장의 디플레이션 방지 노력에 애로점을 안겨주고 있다. 2011년 9월21, 버냉키가 Operation Twist를 선언했던 이유가 2012년 초반에 발표될 것으로 예상되는 QE3의 역효과를 미리 방지하기 위한 것이었음을 추정할 수 있다.

위에서 지적한 바와 같이 QE1과 QE2는 통화량 (M0 - monetary base)을 늘려 달러하락을 유도하고 경제에 confidence를 심어주는 데에는 성공했으나 장기금리는 오히려 상승해 버리는 역효과를 초래했었다. 따라서 향후에 전개될 것으로 보이는 QE3로 인해 장기금리가 다시 올라가는 현상을 미리 방지하기 위한 방편으로 버냉키는 operation twist 정책을 먼저 선택했던 것이다 (그래프1에 그려진 최근의 국채수익률 곡선 - red color curve ). 참고로 Operation Twist는 FRB가 소유하고 있는 단기 국채를 매각한 돈으로 장기 (20-30년 만기) 국채를 매입함으로써 장기 금리를 낮추게 하는 통화정책을 가리킨다.

Societe Generale Group이 발행한 11월28일자 리포트에 따르면 QE3는 2012년 3월경에 발표되어 2012년 말까지 실행될 것으로 예상된다. 그들의 예상이 맞는 것이라고 한다면 투자가들은 지금부터 QE3에 따른 자산시세 변화에 주목할 필요가 있다. 예전의 QE들과는 달리 2012년의 QE3는 Operation Twist와 병행되기 때문에 이번에는 좀더 장기적이고 근본적인 차원의 경기회복과 자산시세의 상승을 기대해 볼 만하다 하겠다.

토마스 박 (경제닷컴 www.GyungJe.com)
2011.11.29