S&P:  (Negative Watch on US Debt)

스탠다드 & 푸어스 리포트

미국 신용등급 네가티브 전망

　

번역인 해설: 4월18일 아침에 미국 신용평가기관 중에 하나인 스탠다드 앤 푸어스는 미연방 국채에 대한 신용등급을 네가티브 워치로 하향조정했다. 내 기억으로는 미국의 국가 신용등급이 이처럼 하락된 적이 이전에는 없었던 것으로 알고 있다. 이 소식으로 미국 주식시장은 작지 않은 하락세로 개장 되었다. 서브프라임 MBS를 AAA로 평점주었던 S&P사의 말을 믿어야 할 일이 전혀 없었지만 미 증시는 이것을 빌미로 하락했었다. 점심시간이 지나면서 증시는 많은 폭을 회복하기는 했으나 이미 조정의 영역을 침법한 증시가 곧바로 돌아오는 것은 무리일지 싶다.

도대체 무슨 이유로 미국 국가 신용등급에 네가티브 워치 (watch)를 주었는지 궁금해서 그들의 리포트를 읽어 보았다. S&P가 무슨 새로운 문제점을 찾아 낸 것은 아닌지 유심히 읽어내려 갔지만 새로운 사실은 한군데도 찾을 수가 없었다. 결국 이번 리포트는 정치가들에게 뭔가 메세지를 보내기 위해 미리 계획된 것일 가능성이 높다는 인상을 진하게 받았다. 거대한 조직이 뒤를 봐주기 전에는 예고도 없이 이러한 리포트가 증시에 충격을 가하는 것은 거의 불가능하다는 것이 나의 분석이다. 아래 글을 잘 읽어보면 그 배후가 누구인지 어느 정도는 짐작할 수 있지 않을까 싶어 부분적으로나마 번역해 보았다. 

영향: 비록 이 리포트가 새로운 것이 아니라 하더라도 일단은 워싱턴 정책가들로 하여금 미국 재정에 관한 논의에 성의를 보이게 하는 역할을 할 수  있기  때문에 일단 달러의 약세를 단기적 강세로 전환시키는 현상이 생길 수 있을 것으로 예상된다. 그렇다면 그동안 달러의 약세로 상승세를 보여 왔던 주식과 실물자산의 가격에 부담을 주어 단기적 조정을 자극할 수도 있을 것으로 보인다. 하지만 늘 그래왔듯이 FRB의 개입이라는 거대한 변수가 도사리고 있기 때문에 증시의 조정이 매우 경미한 수준에서 그칠 수도 있다는 점을 염두에 두어야 한다.

그런데 필자의 추측데로 이번 등급하락의 배경에 FRB가 있었다면 FRB는 상상보다 더 큰 주식 하락을 유도하여 QE3의 필요성을 정당화시킬려는 계획을 가지고 있을 수도 있다는 가능성을 배제할 수도 없을 것이다.  (경제닷컴: 토마스박)

S&P 500 Index (5 Days Chart) 2011.04.18

2011.04.18

Overview (개요)

We have affirmed our 'AAA/A-1+' sovereign credit rating on the United States of America.
자사는 미연방 국채에 대한 신용등급 AAA/A-1+를 재확인 했다.

• The economy of the U.S. is flexible and highly diversified, the country's effective monetary policies have supported output growth while containing inflationary pressures, and a consistent global preference for the U.S. dollar over all other currencies gives the country unique external liquidity.
• 미국 경제는 유연하고 잘 분산되어 있으며 효율적인 통화정책으로 물가를 잡는 동시에 경제성장을 도모해 왔다. 그리고 미달러에 대한 국제통화로서 선호를 바탕으로 미국은 독특한 외적 유동성을 지니고 있다.
• Because the U.S. has, relative to its 'AAA' peers, what we consider to be very large budget deficits and rising government indebtedness and the path to addressing these is not clear to us, we have revised our outlook on the long-term rating to negative from stable.
• 미국은 타 AAA 등급들과 비교하여 매우 큰 예산적자와 증가추세에 있는 공적부채를 가지고 있고 그러한 난항들에 대한 대책이 명확하지 못한 관계로 자사는 미국의 장기적 신용등급을 ‘안정적’에서 ‘부정적’으로 하향 조정시켰다.
• We believe there is a material risk that U.S. policymakers might not reach an agreement on how to address medium- and long-term budgetary challenges by 2013; if an agreement is not reached and meaningful implementation does not begin by then, this would in our view render the U.S. fiscal profile meaningfully weaker than that of peer 'AAA' sovereigns.
• 자사는 미국 정책가들이 2013년까지도 중-장기 예산문제 해결을 위한 합의를 보는데 ‘심각한 위험’이 따를 것으로 믿는다. 만약 합의를 채결하지 못하거나 정책실시에 바로 들어가지 못하게 된다면 그러한 실패는 자사의 관점에서 볼때 미국의 재정적 프로파일이 타  AAA국가들 대비 큰 취약점이 있는 것으로 평가하게 될 것이다.

Rating Action (평가 액션)

On April 18, 2011, Standard & Poor's Ratings Services affirmed its 'AAA'  long-term and 'A-1+' short-term sovereign credit ratings on the United States of America and revised its outlook on the long-term rating to negative from stable.

2011년 4월18일, 스탠다드 앤 푸어스 신용평가 서비스사는 미국의 장기적 신용등급인 AAA, 그리고 단기적 신용등급을 A-1+ 재확인 하는 동시에 미국의 장기적 신용등급 전망을 ‘안정적’에서 ‘부정적’으로 하향 조정하였다.

Rationale (이유)

Our ratings on the U.S. rest on its high-income, highly diversified, and flexible economy, backed by a strong track record of prudent and credible monetary policy. The ratings also reflect our view of the unique advantages stemming from the dollar's preeminent place among world currencies. Although we believe these strengths currently outweigh what we consider to be the
U.S.'s meaningful economic and fiscal risks and large external debtor position, we now believe that they might not fully offset the credit risks over the next two years at the 'AAA' level.

위와같은 신용등급은 미국 경제가 소득이 높고, 잘 분산되어 있으며 신중하고 신뢰깊은 통화정책을 밑거름으로 한 유연성을 근거로 하고 있다. 또한 그와같은 등급은 미국 달러가 국제 화폐 세계에서 우위에 있는 독특한 장점을 반영하기도 한다.

The U.S. is among the most flexible high-income nations, with both adaptable labor markets and a long track record of openness to capital flows. In addition, its public sector uses a smaller share of national income than those of most 'AAA' rated countries--including its closest peers, the U.K., France, Germany, and Canada (all AAA/Stable/A-1+)--which implies greater revenue flexibility.

미국은 가장 유연한 고소득층 국가의 하나로서 유연한 노동시장과 자본유입출에 대한 자유로움을 오랜기간 증명해 준 나라이다.

Furthermore, the U.S. dollar is the world's most used currency, which provides the U.S. with unique external flexibility; the vast majority of U.S. trade flows and external liabilities are denominated in its own dollars. Recent depreciation of the currency has not materially affected this position, and we do not expect this to change in the medium term (see "Après Le Déluge, The U.S. Dollar Remains The Key International Currency," March 10, 2010, RatingsDirect).

더불어, 미국 달러는 세계에서 가장 많이 쓰이는 화폐이기 때문에 미국은 외부적 유연성을 가질 수 있다. 대부분의 미국 무역과 외부적 부채는 자체국의 화폐인 달러단위로 이루어 진다. 최근 달러의 약세는 그러한 위치에 영향을 주지 못하고 있으며 향후 중기적으로 봐서도 그러하지 않을 것으로 전망하고 있다.

Despite these exceptional strengths, we note the U.S.'s fiscal profile has deteriorated steadily during the past decade and, in our view, has worsened further as a result of the recent financial crisis and ensuing recession. Moreover, more than two years after the beginning of the recent crisis, U.S. policymakers have still not agreed on a strategy to reverse recent fiscal deterioration or address longer-term fiscal pressures.

그처럼 특출난 강정에도 불구하고 자사는 미국의 재정적 프로파일이 최근 10년에 접어 들어 꾸준히 약화되어 왔으며 불경기를 수반했던 최근의 금융위기는 그러한 약화를 가중 시켰다. 게다가 금융위기가 촉발된지 2년이 지난 이 시점에도 정책가들은 아직도 문제들의 해결방안에 합의점을 찾지 못하고 있다.

In 2003-2008, the U.S.'s general (total) government deficit fluctuated between 2% and 5% of GDP. Already noticeably larger than that of most 'AAA' rated sovereigns, it ballooned to more than 11% in 2009 and has yet to recover.

2003년에서 2008년 사이에 미연방의 예산적자는 국내총생산액 대비 2%에서 5%사이를 오갔었다. 그것만으로도 다른 AAA국가들에 비해 높은 수준이었다. 그러나 그 비율은 2009년에 들어 11%로 부풀려졌으며 아직도 그 수준을 벗어나지 못하고 있다.

On April 13, President Barack Obama laid out his Administration's medium-term fiscal consolidation plan, aimed at reducing the cumulative unified federal deficit by US$4 trillion in 12 years or less. A key component of the Administration's strategy is to work with Congressional leaders over the next two months to develop a commonly agreed upon program to reach this target. The President's proposals envision reducing the deficit via both spending cuts and revenue increases, and the adoption of a "debt failsafe" legislative mechanism that would trigger an across-the-board spending reduction if, by 2014, budget projections show that federal debt to GDP has not yet stabilized and is not expected to decline in the second half of the current decade.

4월13일, 오바마 대통령은 향후 12년내로 연방 통합 부채를 4조달러 줄일 것을 골자로 하는  중기적 재무정리 기획안을 제시했었다. 행정부의 주 전략은 향후 두달동안 국회리더들과 함께 설정한 공동안을 설정하는 한다는 것이다. 대통령의 기획안에는 지출삭감과 세금수입을 증가시켜 적자를 줄인다는 것과 2014년까지 부채상황이 호전되지 않거나 2010-2020년 기간의 중반이 지나도록 부채가 줄어들지 않을 것으로 예상되느 경우 자동적으로 지출삭감을 발동시키는 ‘Debt Failsafe’ (부채 보호막)가 포함되어 있다. 

The Obama Administration's proposed spending cuts include reducing non-security discretionary spending to levels similar to those proposed by the Fiscal Commission in December 2010, holding growth in base security (excluding war expenditure) spending below inflation, and further cost-control measures related to health care programs. Revenue would be increased via both tax reform and allowing the 2001 and 2003 income and estate tax cuts to expire in 2012 as currently scheduled--though only for high-income households. We note that the President advocated the latter proposal last year before agreeing with Republicans to extend the cuts beyond their previously scheduled 2011 expiration. The compromise agreed upon in December likely provides short-term support for the economic recovery, but we believe it also weakens the U.S.'s fiscal outlook and, in our view, reduces the likelihood that Congress will allow these tax cuts to expire in the near future. We also note that previously enacted legislative mechanisms meant to enforce budgetary discipline on future Congresses have not always succeeded.

오바마 정부가 제한 지출삭감안은 비국방 자율지출안 (2010년 예산위원회 안건과 비슷)과 (전쟁을 제외한) 방어기지비용 증가에 대한 동결, 그리고 의료 복지 프로그램 비용 통제안을 포함한다. 2001년과 2003년에 실시되었던 소득세 하락과 상속세 삭감안을 2012년에 만기시켜 세금수입을 증가시키게 된다. 다만 세율인상은 부유층에만 국한 시킬 계획이다. 대통령은 2011년에 만기될 예정이었던 세율삭감안을 2012년까지 연장시키는 것을 공화당과 협상할 당시 이미 그러한 협상을 제시한 바 있었다. 작년 12월의 협상안은 단기적으로 경제부양에 도움을 주기는 하였으나 국가의 재정을 약화시킬 것으로 믿어진다. 그리고 향후 세율인상 협상에도 도움을 주지 못할 것으로 전망된다. 참고로, 예전에도 그와같은 법적제제가 있었으나 늘 성공적이지만은 않았었다.    

Key members in the U.S. House of Representatives have also advocated fiscal tightening of a similar magnitude, US$4.4 trillion, during the coming 10 years, but via different methods. House Budget Committee Chairman Paul Ryan's plan seeks to balance the federal budget by 2040, in part by cutting non-defense spending. The plan also includes significantly reducing the scope of Medicare and Medicaid, while bringing top individual and corporate tax rates lower than those under the 2001 and 2003 tax cuts.

We view President Obama's and Congressman Ryan's proposals as the starting point of a process aimed at broader engagement, which could result in substantial and lasting U.S. government fiscal consolidation. That said, we see the path to agreement as challenging because the gap between the parties remains wide. We believe there is a significant risk that Congressional negotiations could result in no agreement on a medium-term fiscal strategy until after the fall 2012 Congressional and Presidential elections. If so, the first budget proposal that could include related measures would be Budget 2014 (for the fiscal year beginning Oct. 1, 2013), and we believe a delay beyond that time is possible.

Standard & Poor's takes no position on the mix of spending and revenue measures the Congress and the Administration might conclude are appropriate. But for any plan to be credible, we believe that it would need to secure support from a cross-section of leaders in both political parties.

If U.S. policymakers do agree on a fiscal consolidation strategy, we believe the experience of other countries highlights that implementation could take time. It could also generate significant political controversy, not just within Congress or between Congress and the Administration, but throughout the country. We therefore think that, assuming an agreement between Congress and the President, there is a reasonable chance that it would still take a number of years before the government reaches a fiscal position that stabilizes its debt burden. In addition, even if such measures are eventually put in place, the initiating policymakers or subsequently elected ones could decide to at least partially reverse fiscal consolidation.

In our baseline macroeconomic scenario of near 3% annual real growth, we expect the general government deficit to decline gradually but remain slightly higher than 6% of GDP in 2013. As a result, net general government debt would reach 84% of GDP by 2013. In our macroeconomic forecast's optimistic scenario (assuming near 4% annual real growth), the fiscal deficit would fall to 4.6% of GDP by 2013, but the U.S.'s net general government debt would still rise to almost 80% of GDP by 2013. In our pessimistic scenario (a mild, one-year double-dip recession in 2012), the deficit would be 9.1%, while net debt would surpass 90% by 2013. Even in our optimistic scenario, we believe the U.S.'s fiscal profile would be less robust than those of other 'AAA' rated sovereigns by 2013. (For all of the assumptions underpinning our three forecast scenarios, see "U.S. Risks To The Forecast: Oil We Have to Fear Is…," March 15, 2011, RatingsDirect.

Additional fiscal risks we see for the U.S. include the potential for further extraordinary official assistance to large players in the U.S. financial or other sectors, along with outlays related to various federal credit programs. We estimate that it could cost the U.S. government as much as 3.5% of GDP to appropriately capitalize and relaunch Fannie Mae and Freddie Mac, two financial institutions now under federal control, in addition to the 1% of GDP already invested (see "U.S. Government Cost To Resolve And Relaunch Fannie Mae And Freddie Mac Could Approach $700 Billion," Nov. 4, 2010, RatingsDirect). The potential for losses on federal direct and guaranteed loans (such as student loans) is another material fiscal risk, in our view. Most importantly, we believe the risks from the U.S. financial sector are higher than we considered them to be before 2008, as our downward revisions of our Banking Industry Country Risk Assessment (BICRA) on the U.S. to Group 3 from Group 2 in December 2009 and to Group 2 from Group 1 in December 2008 reflect (see "Banking Industry Country Risk Assessments," March 8, 2011, and "Banking Industry Country Risk Assessment: United States of America," Feb. 1, 2010, both on RatingsDirect). In line with these views, we now estimate the maximum aggregate, up-front fiscal cost to the U.S. government of resolving potential financial sector asset impairment in a stress scenario at 34% of GDP compared with our estimate of 26% in 2007.

Beyond the short- and medium-term fiscal challenges, we view the U.S.'s unfunded entitlement programs (such as Social Security, Medicare, and Medicaid) to be the main source of long-term fiscal pressure. These entitlements already account for almost half of federal spending (an estimated 42% in fiscal-year 2011), and we project that percentage to continue increasing as long as these entitlement programs remain as they currently exist (see "Global Aging 2010: In The U.S., Going Gray Will Cost A Lot More Green," Oct. 25, 2010, RatingsDirect). In addition, the U.S.'s net external debt level (as we narrowly define it), approaching 300% of current account receipts in 2011, demonstrates a high reliance on foreign financing. The U.S.'s external indebtedness by this measure is one of the highest of all the sovereigns we rate.

While thus far U.S. policymakers have been unable to agree on a fiscal consolidation strategy, the U.S.'s closest 'AAA' rated peers have already begun implementing theirs. The U.K., for example, suffered a recession almost twice as severe as that in the U.S. (U.K. GDP declined 4.9% in real terms in 2009, while the U.S.'s dropped 2.6%). In addition, the U.K.'s net general government indebtedness has risen in tandem with that of the U.S. since 2007. In June 2010, the U.K. began to implement a fiscal consolidation plan that we believe credibly sets the country's general government deficit on a medium-term downward path, retreating below 5% of GDP by 2013.

We also expect that by 2013, France's austerity program, which it is already implementing, will reduce that country's deficit, which never rose to the levels of the U.S. or U.K. during the recent recession, to slightly below the U.K. deficit. Germany, which suffered a recession of similar magnitude to that in the U.K. (but has enjoyed a much stronger recovery), enacted a constitutional limit on fiscal deficits in 2009 and we believe its general government deficit was already at 3% of GDP last year and will likely decrease further. Meanwhile, Canada, the only sovereign of the peer group to suffer no major financial institution failures requiring direct government assistance during the crisis, enjoys by far the lowest net general government debt of the five peers (we estimate it at 34% of GDP this year), largely because of an unbroken string of balanced-or-better general government budgetary outturns from 1997 through 2008. Canada's general government deficit never exceeded 4% of GDP during the recent recession, and we believe it will likely return to less than 0.5% of GDP by 2013.

Outlook (전망)

The negative outlook on our rating on the U.S. sovereign signals that we believe there is at least a one-in-three likelihood that we could lower our long-term rating on the U.S. within two years. The outlook reflects our view of the increased risk that the political negotiations over when and how to address both the medium- and long-term fiscal challenges will persist until at least after national elections in 2012.

자사의 네가티브 전망은 미국의 신용등급을 향후 2년내로 하향시킬 수 있는 확률이 3분의1정도 된다는 것을 신호하는 것이다. 그와같은 전망은 미국의 중-장기적 예산문제가 2012년 대선이 지나고 난 이후까지 지속될 수 있다는 것을 반영하기도 한다.

Some compromise that achieves agreement on a comprehensive budgetary consolidation program--containing deficit reduction measures in amounts near those recently proposed, and combined with meaningful steps toward implementation by 2013--is our baseline assumption and could lead us to revise the outlook back to stable. Alternatively, the lack of such an agreement or a significant further fiscal deterioration for any reason could lead us to lower the rating.

현재 제시되어 있는 종합적 예산 정리 프로그램에 어떠한 합의가 이루어지고 2013년 부터 정책실행이 가능하다면 자사는 미국의 신용등급을 다시 ‘안정적’으로 상향 조정할 수 근거로 삼을 수 있을 것이다. 그렇지 않고 그러한 동의가 이루어지지 않거나 재정적 악화가 심해지는 경우가 생긴다면 그것은 자사가 등급을 하락시키는 이유가 될 것이다.

번역: 경제닷컴 (GyungJe.com)

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