This week in The IRA we thought to go back to some of the comments we published during the early days of the crisis and update our readers on what has changed and what has not. Given the announcement today by the New York Times that economic guru Larry Summers is leaving the Obama Administration, but apparently Timothy Geithner is not, an inventory of the state of things seems in order.
이번주 우리 Institutional Risk Analytics (IRA)에서는 금융위기 초장기에 썼던 내용을 부분적으로 업데이트 시켰다. 그동안 변화된 것들과 변하지 않은 것들이 무엇인지에 대한 업데이트였다. 오늘자 (22일) 뉴욕타임즈가 보도한대로 경제의 달인이라는 로렌스 서머스가 오바마 행정부에서 떠난다고 한다. 그런데 티모시 가이드너는 자리를 지킨단다. 상황이 어느정도 자리 잡혀갈 모양이다.

In our most recent report in The IRA Advisory Service, "Deflation Update: Are We Closer to the End or the Beginning?" we updated our view of the forward losses possible for the largest zombie banks. Why do we still refer to the ugly girls -- BAC, JPM and WFC in particular -- as zombies? Because the avalanche of foreclosures and claims against the too-big-too-fail banks has not even crested.
자사가 정기적으로 제공하고 있는 The IRA Advisory Service의 일환으로 "디플레이션 업데이트: 우린 이제 시작의 끝에 와 있는가?" 라는 리포트에 좀비은행들이 향후에 처리해야만 될  손실을 놓고 분석 전망했다. 왜 우리는 아직도 Bank of America, JP Morgan Chase, 그리고 Wells Fargo Bank들을 좀비은행이라고 부르고 있는가? 그것은 앞으로 쏟아져 나올 부동산 차압과 아직 시작단계에도 들어가지 않은 대마불사 은행들을 상대로 한 손해배상 소송들이 불거져 나올 것이기 때문이다.

You will recall that when we released our Q2 2010 bank stress index (BSI) ratings for all U.S. banks, ROE and efficiency were the areas of stress that showed elevation, contrary to the view of the industry in the latest FDIC Quarterly Banking Profile. The point of course is not that one perspective is right or wrong. Instead these are two perspectives on the same data which each highlight different issues.
자사에서 지난 2사분기 전 미국은행들의 스트레스 테스트 점수 (BSI)를 발표했던 것을 기억할 것이다. 그때 우리는 FDIC의 자체 보고서에 상반되는 현상을 지적했었다. 그것은 Return on Equity와 효율성의 상승이었다. 우리의 발견이 옳고 그름을 따지자는 의도에서가 아니다. 동일한 데이타를 바탕으로 했던 스터디가 서로 상반되는 이슈를 지적했다는 것이 관건이다.

The increased BSI score for efficiency shows that the industry is under rising operational stress, a typical trend as a credit cycle matures. Banks are spending more money on servicing, for example, as well as funding repurchase of defaulted loans from other banks, Fannie Mae and Freddie Mac, and investors. Banks are also increasingly choking on the sheer size of the flow of foreclosed properties, as evidenced by the announcement by Ally Financial (Q1 2010 BSI Rating: "A+") to impose a moratorium on residential foreclosures. Think of the REIT as the new model for banking. The GSEs, Fannie and Freddie, are becoming the largest landowners in America.
증가된 것으로 드러난 BSI 점수는 은행계가 운영상의 스트레스를 많이 받고 있다는 것을 보여주는 것인데 그러한 추세는 신용주기가 성숙해가면서 통상적으로 겪게 되는 현상이다. 예를 들어보면, 살아남고 싶은 대형은행들은 페니메이와 프레디맥과 같은 기관들과 다른 파산은행들, 그리고 투자그룹으로 부터 부실자산에 대한 매입을 증가시키고 서비스해야 하기 때문에 갈수록 비용이 증가하고 있다. 그 대형은행들은 엄청난 규모의 차압매물에 압사되고 있다. 최근에 Ally Financial (2010년 1사분기 스트레스 테스트 점수 A+ 를 받았던 기관) 이 주택차압을 전면 보류/중단을 선언했던 것이 그와같은 증거다. REIT들의 모델의 이제는 은행들의 모델이 되고 있는 모양새다. 정부보증기관들인 페니매이와 프레디맥이 이제는 미국에서 가장 땅을 많이 소유하는 기관으로 변하고 말았다.

Another important data point in this regard is the decision by the Bankruptcy Trustee in the Lehman Brothers liquidation to wind up Aurora Loan Servicing and the related FDIC-insured bank. Aurora is a significant player in the servicing business, but apparently there are no buyers for the servicing book and the Trustee cannot shovel money into the furnace. The most recent, incomplete CALL report for Lehman Brothers Trust Company shows a BSI efficiency score of 1.6 vs. 1.2 for the whole industry (1995=1). In actual percentage, that is an efficiency ratio of 111%, meaning each dollar of revenue was costing the bank over $1 to acquire. That's bad. The bank has apparently been liquidated.
또 한가지 중요한 포인트는 리먼브라더스 파산당시 오로라 몰기지 서비스회사와 관련 FDIC은행들을 정리하는데 결정을 내렸던 파산법정의 결정이다. 오로라는 몰기지 서비스 분야에서 큰 몫을 담당하고 있었는데 서비스 회사를 살려는 은행이 아무도 나타나지 않았고 법정관리측에서는 그와같은 용광로에 자금을 투입할 수 없는 상황이었다. 법정관리측에서 가장 최근에 내놓은 자료중 불완전했던 내용은 리먼의 BSI 효율성 비율이 산업평균치인 1.2 (1995=1.0) 보다 높은 1.6 이었다는 것이다. 리먼의 실제 효율 비율은 111%였었다. 그것은 $1달러의 자산을 늘리는데 은행이 들여야 하는 돈이 $1가 넘는다는 뜻이었다. 그건 좋지않은 것이다. 그래도 은행들 팔려나갔다.

The erosion of the profitability of the U.S. banking industry over the past two years under the glorious Summers-Geithner-Bernanke rescue scheme is the proverbial fly in the ointment for both major political parties. Democrats and Republicans alike are going to be fed into the meat grinder over the next several years as the banking sector deals with literally hundreds of billions of dollars in direct and indirect expenses from the deflation of the mortgage bubble. For the economy, this slow process of muddle along championed by Summers and Geithner will ensure that Barack Obama becomes the Herbert Hoover of the Democratic Party.
미국은행들의 수익성을 파괴시킨 서머스-가이드너-버냉키의 구제책은 양당 모두에 가치상실은 주고 말았다. 앞으로 몇년동안 은행들은 수백빌리언달러의 몰기지 버블 비용을 감수해야하게 되면서 민주당과 공화당 정치인들은 다같이 고기 분쇄기에 빨려들어가게 될 것이다. 경제의 측면에서는 오바마는 서머스와 가이드너의 느려빠진 회복기간 덕분에 민주당의 허버트 후버라는 오명을 안게 될 것이 분명하다.

The economic carnage that will cause these losses, as we described in a recent post in Reuters, "Double Dip or Global Deflation?," is going to represent the worst economic contraction since WWI. Forget WWII. Think "shrinkage" to use the Gilded Age description for economic deflation. And frankly nothing that either the Fed or Treasury does in the near-term can change this basic economic fact of restructuring. Banks such as Ally, which is the owner of the ResCap legacy portfolio as we all know, can impose moratoriums and issue press releases, but the losses remain. It is only a question of when they are recognized.
우리가 최근에 로이터에 기고했던 바와같이 그와같은 손실을 초래하게 될 경제적 학살은 제1차 세계대전이후로 가장 큰 축소가 될 것이다. 2차대전은 비유도 안된다. "축소"라는 단어를 디플레이션을 황금빛으로 포장한 단어라고 생각하면 될 것이다. 솔직히 말해서 FRB나 재무부가 단기적으로 펼치는 구조조정의 노력이 경제적 현실을 바꾸는데 역부족일 것이다. ResCap 의 유물 portfolio에 남은 Ally (앨라이)은행이 모라토이엄을 발행하고 기자회견을 가져보겠지만 손실을 계속된다. 질문은 그들의 손실이 진짜 손실로 처리되는 때가 언제냐라는 것일 뿐이다.

Thus we turn the pages back to August of 2008, when we were just returning from our annual Maine fishing trip with David Kotok of Cumberland Advisors. In our comment "Is Countrywide Financial Headed for Bankruptcy?", we described the lawsuit by Bank of New York Mellon (Q2 2010 BSI Rating: "A+") to force Bank of America (JPM/Q2 2010 BSI Rating: "C") to formally take responsibility for the debt of Countrywide Financial. BAC management had made statements to investors during conference calls that Countrywide was being kept "bankruptcy remote" from the BAC parent.
지난 2008년 8월로 다시 돌아가 보자. 그때 우리는 컴벌랜드 어드바이저 펀드의 데이빗 코톡과 함께 메인주에서 열렸던 연례 낚시모임에서 막 돌아왔었다. 금융사태가 가까워지면서 우리는 "칸트리와이드가 파산으로 치닫고 있는가?"라는 고민을 했었다. 우리는 그때 뉴욕멜론 은행이 뱅크오브어메리카에게 칸트리와이드의 부채를 공식적으로 떠안기려는 법정소송을 건것에 대해서 분석했었다. 뱅크오브어메리카 측에서는 칸트리와이드의 파산이 은행의 주지회사와는 먼 거리에 있다는 성명서를 발표했었다.

Since then, most talk of a bankruptcy by Countrywide has been squelched because of the legal and practical obstacles involved. We will be going into these issues in detail for subscribers to the IRA Advisory Service later this week. Suffice to say that while the legal situation may seem clear and mitigate against a bankruptcy filing by Countrywide to limit legacy claims, both liquidated and unliquidated, the economic situation at BAC and among all of the legacy zombie banks continues to worsen. No amount of bullshit from Washington changes the fundamental economic situation inside the largest U.S. lenders.
그 이후 칸트리와이드의 파산궁리는 법적, 현실적 장애물로 인해 짖눌리고 말았다. 그 문제에 대한 구체적인 내용은 우리 서비스에 가입한 분들에게 따로 다루도록 하겠다. 칸트리와이드의 유물과 법적상황은 뱅크오브어메리카를 포함한 모든 좀비은행들의 상황을 악화시키게 될 것이다. 워싱턴의 모사가 어떤 것이라 해도 대형은행들 내에 숨어있는 근본적인 경제상황을 바꾸지 못할 것이다.

In earlier comments, "An Involuntary Transaction: Why BAC + CFC May Never Close", May 6, 2008 and "Update: Are Countrywide Financial Bond Holders Bankruptcy Remote?", May 1, 2008, we had further described the shenanigans by BAC management with respect to the Countrywide acquisition in that year. And as we wrote then and we remind one and all now, the decision by former Treasury Secretary Hank Paulson, Fed Chairman Ben Bernanke and OCC Head John Dugan to slam Countrywide and Merrill Lynch into BAC, Wachovia Bank into Wells Fargo & Co (WFC/Q2 2010 BSI Rating: A+) and Bear Stearns into JPMorgan (JPM/Q2 2010 BSI Rating: "C") was a fundamental error -- and one that is only creating the precursors for the next systemic crisis.
칸트리와이드의 인수에 대해서 뱅크오브어메리카 경영진의 속임수에 대해서 지난 2008년 5월1일에 우리는 묘사한 적이 있었다. 그 당시 지적했던대로, 칸트리와이드와 메릴린치를 BAC에 와코비아를 웰스파고에, 그리고 베어스턴스를 JPM에 떠안긴것은 당시의 재문장관 헨리폴슨과 연준의장 버냉키, 그리고 은행국장 쟌 듀간의 근본적인 오판이었다. 그것은 다음에 찾아올 금융위기의 전조였었다.

The difference between the Lehman Brothers bankruptcy and the JPM acquisition of Bear Stearns is that the unliquidated claims against the former firm for securitization and other exposures are all being managed by the U.S. Bankruptcy Court for the Southern District of New York. Jamie Dimon and his shareholders are on the hook for all of the claims against the legacy Bear Stearns securitization business, but Dimon is fortunate compared to his counterparts at WFC and BAC. The claims against Washington Mutual, for example, are sitting in the U.S. Bankruptcy Court in Wilmington -- except, of course, for the covered bonds issued by WaMu and conveyed to JPM via the FDIC receivership. Wonder if our friend Meredith Whitney has noticed this issue yet...
파산한 리먼과 JPM이 매입한 베어스턴스와의 차이는 매각되지 않고 남아있는 증권에 대한 책임이다. 그것은 그동안 남부 뉴욕의 연방파산법원이 운영하고 있다. JPM의 제이미 다이먼 사장과 주주들은 베어스턴스의 증권사업의 유물들에 대한 책임을 져야하게 생겼다. 하지만 다이먼 사장은 웰스파고나 BAC에 비하면 운이 좋은 셈이다. (웰스파고가 매입한) 워싱턴 뮤추얼에 대한 소송은 윌밍턴주에 있는 (뉴욕이 아닌) 연방법원에서 관장하고 있다. 우리의 친구 메리딧드 위트니 (유명은행분석가)가 그런 사실을 알아차리고 있는지 모르겠다.

Last week at the AmeriCatalyst conference held in Austin, TX, we hear Laurie Goodman from Amherst Securities predicted that, due to the negative equity issue facing something over 1/3 of all U.S. households, one in five US households is at risk of foreclosure. More significant, Goodman confirms other reports we are hearing in the servicing channel that the lag between default and liquidation is now out beyond 18-24 months in many jurisdictions. The zombie dance part is just starting to rock. And we have to wonder how Wilbur Ross is feeling about loan servicing as an investment opportunity right about now.
지난 택사스 어스틴에서 열렸던 아메리캐털리스트 회담에서 우리는 앰헐스트 증권 소속의 로~리 굿먼의 예언을 들었다. 그녀는 현재 미국의 1/3 주택이 네가티브 에퀴티 상태에 놓여있고 홈오너 5명중의 1명이 차압위기에 있는 상황이라고 했다. 더욱 기가막힌 것은 채무불이행과 차압사이의 서비스 기간이 18개월에서 24개월보다도 더 길어질 것이라는 것을 굿먼이 확인했다는 사실이다. 부동산 문제가 좀비은행들을 뒤흔드는 시기가 눈앞에 다가오고 있다. 그리고 윌버 롸스가 지금이 융자서비스 산업이 좋은 투자대상이 되는 시기라고 왜 생각하는지 한번 물어보고 싶어진다.

And more blasts from the past next week, when we shall consider the blissful issue of loan imperfection and what it implies to non-interest expenses for WFC, BAC and JPM.
다음주에는 웰스파고, BAC, JPM이 안고있는 융자자산의 문제점과 그것이 은행들의 비이자 운영비용에 어떤 부담을 주게 될 것인지에 대해서 분석해 보도록 하겠다.

글쓴이: 크리스 웨일런
번역: 토마스박

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