디플레이션 대응
　

(김효명, 경제정책의 이해, 박영사, 2007년 제2판, p173~p175)

 

 2010.08.01

 미국의 1930년대 세계대공황 이후 디플레이션을 경험한 나라로는 1990년대 후반 일본과 중국, 홍콩 등 일부 아시아 국가들에 국한되었으나 2002년 말경에는 미국과 독일 등 일부 유럽국가에 대해서도 디플레이션 우려가 제기되어 세계적인 디플레이션 가능성에 대한 논란이 확대되었다. 이는 1980년대 이후 각국 중앙은행의 성공적인 디스인플레이션(disinflation)정책 추진 등으로 주요 선진국의 물가상승률이 연 1~2%수준으로 낮아진 가운데 경기침체가 지속될 경우 물가 상승률이 제로 이하로 떨어질 수 있다는 우려가 있었기 때문이었다.

 하지만 디플레이션을 초래하는 근본 원인이 무엇인지에 대하여는 아직 일치된 견해가 없으나 일반적으로 주가, 부동산가격 등 자산가격 거품의 붕괴, 과도한 통화긴축, 과잉설비 및 과잉공급, 생산성 향상, 디플레이션의 국제파급 등의 경로를 통해 발생하는 것으로 분석되고 있다.

 경제가 완전한 디플레이션 상황에 빠지기 전에 조기에 대처하는 것이 중요하나 1930년대 대공황기의 미국과 1990년대 초반의 일본 등 주요국의 사례를 보면 정책당국이 디플레이션을 사전에 예측하기는 매우 어려운 것으로 나타났다. 따라서 디플레이션 위험이 있을 경우 효과적인 정책대응과 디플레이션에 따른 경제적 악영양 완화를 위하여는 다음과 같은 조처들을 강구할 수 있겠다.

 우선 디플레이션하의 통화정책은 명목금리의 제로 하한(zero bound)과 유동성 함정으로 인해 그 유효성을 상실하게 된다. 즉 명목금리가 제로 수준으로 떨어지면 물가하락으로 실질금리가 높아지더라도 이를 인하하기 어렵게 된다. 제로수준의 명목금리하에서는 채권보유와 통화보유가 무차별적이 되므로 유동성은 포화상태가 되며 중앙은행의 공개시장정책은 유효성을 상실하게 된다. 또한 대차대조표 악화에 의한 기업의 차입 회피와 금융기관의 대출기피도 통화정책의 유효성을 제약하는 요인으로 작용한다. 따라서 금리와 물가상승률이 제로에 가까워질 경우 통화정책은 경기 및 물가에 대한 기준전망(baseline forecasts)뿐 아니라 추가적인 디플레이션 위험(downside risks)에 대응하여 보다 신속하고 대폭적으로 대처할 필요가 있다.

(주1) 예를 들어 최근 연구에 따르면 1990년대 초 일본의 통화정책의 경우를 보면 당시 경제전망에 비추어 통상적인 의미에서는 적절한 것으로 보였지만 사후적으로 보면 지나치게 긴축적이었던 것으로 분석되었다. 일본은행은 1991년~93년 중 7차례에 걸쳐 재할인율을 연 6%에서 1.75%로 인하하였는데 이는 111년 일본은행 역사상 최저수준으로 당시로서는 획기적인 것으로 인식되었다. 그러나 미 연준의 FRB/Global 모형 시뮬레이션 분석에 의하면 일본이 1990년대 초반에 단기금리를 2%포인트 더 인하했다면 디플레이션을 피할 수 있었을 것으로 나타났다. 이후 일본은행은 경기가 둔화되는 가운데 물가하락세가 지속되자 1995년 재할인율을 연 0.5%로 인하하고 2001년에는 다시 0.1%까지 인하하였지만 디플레이션 회피에는 너무 늦은 것으로 분석되었다.)

   한편 디플레이션 우려가 현저할 경우 적극적인 통화정책의 실시가 필요하다고 보는 데는 디플레이션과 인플레이션 영향의 비대칭성에 근거한다. 과도한 완화정책으로 경제에 인플레이션을 야기한 경우 사후적인 긴축정책에 의해 이를 바로잡을 수 있는데 비해 경제가 일단 디플레이션에 빠지게 되면 이의 해소를 위한 정책대응이 어려운 게 사실이다. 따라서 중앙은행이 디플레이션 위험을 사전에 방지하기 위해서는 금리인하의 여력을 미리 확보해 두는 것이 중요하다.

   둘째, 디플레이션하에서 통화정책의 유효성이 제약된다면 재정정책이 그대안이 될 수 있으나 경기부양을 위한 재정정책의 유효성에도 한계가 있다는 주장이 있다. 이러한 배경에는 먼저 정부부채 누증으로 현재의 확대재정정책에 따른 적자보전을 위해 앞으로 조세증가가 예상된다면 소비자들은 소비를 줄이고 저축을 늘려 재정정책의 효과가 상쇄 (Ricardian equivalence effect)될 수 있다는 점이다. 또한 확대재정을 위한 정부차입 증가는 장기금리 상승을 초래하여 민간투자를 위축(crowding-out effect)시킬 수 있을 뿐 아니라 재정지출 확대에 의한 장기금리 상승은 환율절상을 초래하여 순수출을 감소시킬 수 있다는 점이다. 따라서 재정정책의 경우도 통화정책과 마찬가지로 디플레이션이 우려될 경우 조기에 큰 폭으로 대응하는 것이 중요하다고 본다.

(주2) 1990년대 초 일본의 재정정책도 통상적인 기준에 의하면 상당한 정도의 확장정책이었으나 사후적으로 보면 좀더 대규모 정책이 필요했던 것으로 분석되고 있다. 특히 연준의 FRB/Global 모형 시뮬레이션 분석에 의하면 일본이 1993년~95년 중 매년 GDP의 0.5%~1%의 재정적자를 추가로 실시했다면 디플레이션을 피할 수 있었을 것으로 나타났다.) 또한 디플레이션 우려시 대폭적인 확장재정정책을 실시하기 위하여는 건전한 재정구조의 사전 확보가 긴요하다는 점이다.

   셋째, 가계와 기업의 과다부채를 억제해야 할 필요가 있다. 이는 가계 및 기업의 부채 수준이 높을 경우 물가하락은 전형적인 부채디플레이션을 유발하여 경제에 대한 악영향을 증폭시키게 될 가능성이 높아지기 때문이다.

   넷째, 디플레이션의 가장 큰 위험은 부실채권 급증에 의한 금융기관 부실화로 금융중개기능이 마비되는 것이므로 디플레이션에 따른 부실화를 금융기관이 감내하여 신용위기를 피할 수 있도록 금융기관의 건전성을 강화해 나가야 할 필요가 있다.

끝으로 미국 등 주요국이 디플레이션 위험에 빠질 경우 무역은 물론 외국인 직접투자, 자본시장, 소비 및 기업투자심리 등 다각적인 경로를 통해 국제적으로 파급될 가능성을 배제하기 어렵다. 따라서 주요국의 디플레이션 동향을 보다 세심히 주시하는 한편 통화당국간 정보 및 의견교환을 확대할 필요가 있다

다음-김광수 경제연구소 포럼에 게시된 라그랑지 님의 글 (자료 감사합니다.) 2010.07.30 11:52