“고공 밧줄타기 경제 (Tightrope Economy)”
디플레이션 vs. 인플레이션
Deleverage vs. Hyper-inflation
갈림길에 선 투자가들

 2010.07.17

(경제닷컴) 7월16일 금요일, 미 노동국의 발표에 따르면, 6월의 소비자 물가지수 (CPI)는 0.1% 떨어져 3개월 연속 하락세를 보였다. 월별 등락폭이 심한 에너지, 음식, 그리고 에어라인 비용이 하락의 요인이었다. 등락이 심한 아이템들을 제외하고 계산하는 핵심(주요)물가지수, 즉 Core CPI는 6월한달 0.2% 상승하므로써 지난 일년동안의 핵심 물가지수가 불과 0,9% 상승에 지나지 않아 지난 44년중 최저를 기록했다. 
　

1930년 대공황을 직접 경험하지 못했던 사람들은 물가가 떨어지는 것, 즉 디플레이션 (deflation)을 경험해 본 적이 거의 없다. 따라서 우리가 지금까지 염려해 왔던 것은 물가가 오르는 현상, 즉 인플레이션 (inflation) 이었다. 미국의 Federal Reserve Board (FRB)를 포함한 세계각국의 중앙은행 (central bank)들은 지금까지의 통화정책 (monetary policy)을 주로 인플레이션 예방을 타겟해 왔었다. 
　

그렇다면 요즘처럼 물가가 떨어지고 있는 것은 중앙은행들이 타겟해왔던 경제상황이기 때문에 좋은 현상이 아니냐고 물어볼 수 있다. 물가가 하락한다는 것은 생산자와 공급자들이 내놓는 상품들의 가격이 떨어지고 있다는 말과 같다. 사실상 미국인들은 지난 두달 연속 소비를 줄이고 있었다. 소비가 줄어든다는 것은 물건이 잘 안팔리는다는 것과 같고 그로인해 증가하는 재고 처리와 생산라인의 지속적인 가동을 위해서는 물건값을 떨어뜨려 소비자들의 환심을 사야하는 부담이 생긴다.
　

최근에 소비자 물가지수와 생산자 물가지 지수 (PPI)가 동시에 하락하면서 경제계에는 디플레이션에 대한 논의가 잦아지고 있다. 지난 4월23일 11,200까지 올라갔던 다우존스 산업지수는 7월1일까지 (조정성) 하락을 보여  9,700까지 떨어졌었다. 또한 연방정부 세금 크레딧 지원으로 반짝세를 보였던 주택시장도 정부의 지원이 만기 됨으로써 또 다시 약세로 접어들었다. 9.5%로 발표되었던 6월달 실업지수는 언뜻 보기엔 5월의 9.7%에 비해 조금 호조를 보였던 것처럼 보였으나 실질적으로 노동시장 상황을 대변해 주는 불완전고용율, 즉 Underemployment (U-6)는 5월의 16.1%에서 16.8%로 증폭되어 얼어붙은 고용시세가 해빙의 조짐을 보여주지 못하고 있다는 것을 알 수 있었다.
　

7월14일에 공개된 6월달 FOMC 미팅의 회의록 (Minutes)에 따르면 그동안 FRB가 가졌던 경제 성장전망이 비현실적으로 긍정적이었던 것을 알수 있다. 결국 FRB는 향후 GDP 성장율을 0.2% 하향 조정해 3.0-3.5%로 설정했다. 하지만 알란 그린스팬 전 FRB 의장은 7월14일 CNN Money의 쥬디 우드뤄프 (Judy Woodruff)와의 인터뷰에서 금년 2사분기의 GDP 성장을 2.5%로 하향 조정될 것 같다고 하는 동시에 2010년의 후반기의 성장율은 FRB의 예상범위에서 가장 낮은 쪽인 3.0%에 머물 것으로 전망했다. 실업률에 대한 질문에 대해 그린스팬은 금년 하반기의 실업률은 9.5%보다는 호전될 것이라고 보고는 있으나  6.5%-7%까지 내려가는 것은 내년에도 기대하기 힘들 것이라고 내다봤다.
　

한편 좀더 솔직하고 순수한 분석자료를 바탕으로 경제를 해석해 왔던 실증 경제계 (루비니를 포함한 자칭 Realist들) 학자들은 향후 GDP성장율을 그린스팬의 기대치보다 절반수준인 1.5%가 될 것으로 예상하고 있다. 또한 그동안 가공할 만한 고공성장을 과시했던 중국도 이젠 과잉 설비 투자와 국제 무역시장의 주춤세의 여파로 경기 침체를 피하기 어려울 것으로 보고 한국과 중국을 포함한 아시아 전역의 문제가 될 수 있는 아시안 부동산 침체도 미국경제에 부정적 영향을 주게 될 것으로 전망된다.
　

지난 30년간의 미국 경제사를 돌아보면, 경제를 지탱하기 위해서 그동안 한번도 정부가 개입하지 않은 적이 없었다. FRB는 장기적 저금리 통화정책과 통화증가를 통한 경제지원 (Quantitative Easing)으로 경제를 받혀주고 있었다. 연방과 주정부들은 과잉지출과 세금 삭감을 통해 경제가 흔들리는 것을 막으려고 노력해 오곤 했다. 2007-2009 금융사태가 터지면서 FRB는 단기 금리를 사실상 제로 퍼센트로 내려 놓은지가 오래전이고 오바마 정부는 700 빌리언 달러짜리 경기부양 지출 정책을 진행해 왔었다.
　

이제는 그렇게 저렇게 30년을 지탱해 왔던 미국 경제가 다시 쓰러지고 있고 이제는 FRB나 정부가 쓸 수 있는 무기가 더 이상 존재하지 않는 것 처럼 보인다는 것이다. 금리는 이미 바닥으로 내려갔고 달러에 무리가 가지 않을 정도의 통화증가도 이젠 한계에 도달했다. 지난 6월 예비선거 결과를 통해 국민들은 더 이상 예산적자를 방관하지 않겠다는 메세지를 오바마 행정부와 국회에 보냈다. 이젠 정부지출로 경제를 지탱해 갈 길도 막힌 것처럼 보인다.

설상가상으로 G-20는 토론토 회담 선언문에 다음과 같은 내용의 메세지를 담았다:
　

 “...advanced economies have committed to fiscal plans that will at least halve deficits by 2013 and stabilize or reduce government debt-to-GDP ratios by 2016.”
“…2013년까지 선진국들은 예산적자를 절반으로 줄이고 2016년까지 GDP 대비 부채비율을 줄이거나 안정시키는 정책에 헌신적으로 참여하기로 하였다.”는 선언이었다.”

미연방정부를 비롯하여 선진국 대부분의 국가들이 단행하게 될 긴축은 장기적으로는 금융구조와 화폐안정을 기하는 정책이 될수는 있으나 단기적으로는 경제 침체와 투자심리 위축을 자아내게 된다. 게다가 그뤼스의 채무불이행이 현실화되는 것을 기점으로 확산될 혼란은 이미 저하되어 있는 자금시장의 신뢰도에 일격을 가하는 결과를 가져다 주게 될 것이다.
　

2006년에 정점을 찍었던 부동산 버블이 private debt (사적 부채)로 시작된 것이라고 한다면 서브프라임 사태의 수습과 경기부양은 public debt (공적 부채)로 영위해 왔다고 말할 수 있다. 1990년대 초반부터 지금까지 장기간 지속되어 왔던 저금리와 통화완화 정책 (monetary easing)은 기업, 소비자, 그리고 정부 모두를 빚으로 중독시키는 결과를 낳았고 이제는 머리위에 이고 있던 그 빚의 무게를 내려놓아야 할 단계로 발을 디딜 수 밖에 없는 처지에 놓였다.
　

국민들과 정부에게는 이제 더이상 돈을 빌려줄 부모도, 형제도, 친구도 없는 상황까지 온 것과 다름없다. 지금 여기서 손을 쓰지 않으면 미국 정부도 그뤼스와 같은 처지로 몰리는게 시간문제라는 것이 전문가들의 우려다. 본격적인 디레버리지 (deleverage)를 도모하는 정책으로 가야만 한다는 것이다. 최근에 주식시세가 다시 떨어지고 (W-shape) 연방 국채 수익률이 2008년 최저치로 다시 향해 가고 있는 현상은 지금 투자가들의 눈에 보이는 미국 경제라는 기계속에 아주 중요한 부품 몇개가 빠져 있기 때문이다. (아래 차트 참조)
　

 

미국경제의 역사는 크레딧의 역사였다. 크레딧 시장은 크게 세가지로 구분할 수 있다. 첫째는 사업자들 사이의 거래신용 (vendor financing)이고 둘째는 채권 (securitization) 신용, 그리고 셋째는 은행융자 (bank financing)이다. 지금 미국에는 사업자 거래신용과 채권신용은 사라졌고 은행융자 마저 크게 줄었다. 은행을 포함한 대부분의 대형금융기관들은 아직도 파생상품 (derivatives)안에 숨어있는 독소 자산과 상업용 부동산 부실자산을 디레버리지하는 과정에 놓여있다.
　

산업 전문가들은 금융기관들이 디레버리지는 완료하는데 드는 기간이 3년에서 7년이 걸릴 것으로 내다보고 있다. 자산을 디레버리지한다는 말은 결국 대형자산들의 가격이 하락한다는 것을 뜻하며 자산 가격이 떨어진다는 것은 경제가 “디플레이션”으로 돌입하게 된다는 말과 같다. 거기다가 FRB의 주무기였던 금리정책과 통화완화 (QE)정책에 실효성이 사라지고 있고 정부는 11월 중간 선거를 앞둔 상황에서 적자지출이 불리한 상황에 놓이게 되었다.
　

최근 월스트릿에서 가장 큰 논란으로 부상한 “디플레이션 vs. 인플레이션”에 대한 해답으로 필자는 이렇게 비유해 보고자 한다: 

미국경제의 미래는 마치 고공밧줄을 타는 듯 위태롭다. 왼쪽 아래에는 디플레이션이라는 블랙홀이 도사리고 있고 다른 한쪽은 인플레이션이라는 불구덩이가 타오르고 있다. 정신을 바짝차리고 줄에서 떨어지지 않도록 노력해야 하는데 목이 마르고 허기가 져서 이제는 다리마저 말을 듣지 않는다. 목적지는 아직도 멀고 응원하던 사람들 마저 돌아가 보이지 않는다.

 

토마스 박